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"小小水蜜桃电视剧在线观看西瓜",　　中金：美股回调有助于降息交易重启，三季度短期美债是最好的选择　　中金刘刚、王子琳 　　中金认为上周美股下跌有其“必然性”，不仅能消化其过强的预期，有助于降息交易再度开启，进而为后续的再度上涨打下基础。如果布局下一轮降息交易的话，短债更好，长债次之，美股需等回调充分。　　美联储降息推后的预期仍在不断发酵，目前CME利率期货隐含的去年降息次数已经减少到1次，即9月，导致10年美债和美元不断走高，逼近前期高点。这把“火”也终于在上周“烧”到了美股身上，标普500指数上周下跌3.1%，指数更是大跌5.5%，引发市场关注。对此，我们并不感到意外，一方面，美股下跌有其“必然性”，另一方面，美股在这个位置下跌也不是坏事，不仅能消化其过强的预期，反而有助于降息交易再度开启，进而为后续的再度上涨打下基础。　　为何美股跌可能不是坏事？又如何反而能促成美联储重启降息？跌到什么时候？怎么能提前预判到？针对市场普遍关心的几个问题，我们分析如下。　　为何美股下跌有其“必然性”？　　二季度流动性拐点与降息推后。1）二季度金融流动性拐点会对美股产生压力。近期美国金融流动性已经明显开始转弱。2）美股适度回调是当前降息预期推后的结果。美债利率和美元的冲高对美股尤其是成长股带来压力。　　为何美股跌也不是坏事？　　美股下跌可以实现金融条件收紧，是重启降息交易的前提。我们根据金融条件指数构成的权重静态测算，如果金融条件指数从当前的99.6重回去年10月高点100.7的话，需要美股市场回调8-10%至4700点附近，美国信用利差走阔50bp左右。 　　后续如何演变？如何提前布局？　　三季度后情形可能再度转好。一方面，美联储预计在6月启动缩表降速，有助于对冲当前的流动性拐点。另一方面，当前金融条件的再度收紧，将在未来1到3个月内体现在实际增长压力与通胀和增长意外指数上。从资产角度，如果布局下一轮降息交易的话，短债更好，长债次之，美股等回调充分。　　为何美股下跌有其“必然性”？二季度流动性拐点与降息推后　　首先，二季度金融流动性拐点会对美股产生压力。我们在3月11日报告《美国流动性或将迎来拐点》中提示，美国金融流动性会在二季度迎来拐点，届时或导致资金在股债之间的重分配，进而对美股和资产产生压力。我们这里定义的流动性指的是，美联储资产负债表规模（美联储缩表进展）-TGA账户（财政存款变化）-逆回购（美联储逆回购使用量，主要是货基存放在美联储账上的资金），这三者之差用以衡量金融体系内的流动性，近似等于商业银行体系的准备金规模。近期的变化是，美联储每个月的缩表还在继续，但美国4月中旬缴税季将回收大量资金，同时作为去年底以来资金最主要贡献的逆回购也基本接近耗尽（当前规模7956亿美元）（图表1）。我们这一判断基本得到验证，近期美国金融流动性已经明显开始转弱（图表2）。　　图表1：逆回购当前基本接近耗尽，规模降至7956亿美元资料来源：Bloomberg，中金公司研究部　　图表2：金融流动性近期明显转弱资料来源：Bloomberg，中金公司研究部　　金融流动性主要从量的角度对美股和资产施加影响，我们从去年7月引入这一指标以来（《失去流动性“助力”的美股》），发现对美股的中期走势有较好的解释力。例如，2023年3月硅谷银行问题爆发后，美联储通过BTFP提供给问题为期一年的贷款，推动流动性激增，解释了二季度市场的反弹；2023年6月债务上限问题解决后，美国财政部为补充资金大量发债回笼资金，解释了三季度美股的下跌和美债利率的骤升；10月以来逆回购大量的从美联储账上重回市场买入美债，解释了去年底以来利率的下行和美股的上涨。我们也是据此在3月初提示金融流动性在二季度的拐点可能给市场带来压力，目前看也基本得到验证。　　其次，美股适度回调是当前降息预期推后的结果，也是降息重启的条件。近期降息预期的推后已经造成美债利率和美元的冲高，而这本身就会对美股尤其是成长股带来压力。不仅如此，由于此轮降息预期推后的源头，是去年四季度利率下行和金融条件宽松后需求改善的直接结果（《美联储降息的门槛》）（图表3）。因此，要实现压制通胀的目的，就要抑制需求，而抑制需求则需要金融条件再度收紧。美股除了作为金融条件的组成部分外（图表4），其上涨带来的财富效应也助推了需求和价格，这也是美股需要适度回调的原因，否则就无法达成这一结果。　　图表3：去年四季度利率下行和金融条件宽松后需求改善资料来源：Haver，中金公司研究部　　图表4：金融条件指数中包含美股资料来源：Bloomberg，中金公司研究部　　为何美股跌也不是坏事？美股下跌可以实现金融条件收紧，是重启降息交易的前提　　如我们在《美联储降息的门槛》中分析，近期美国需求好和通胀高恰恰是去年四季度利率过快下行的滞后结果，因此是可以通过金融条件的再收紧来压制的，因此也没有必要走向认为完全不能降息、甚至加息的另一个极端，就如同在去年10月份5%时看美债利率更高、今年初3.8%时看美债利率更低一样。　　但这一过程有两个代价，一是时间，基本面与利率的再度折返使得短期的降息窗口不复存在；二是资产，金融条件的再度收紧需要以美股和信用债的适度下跌为前提。金融条件指数由长端美债、美元、美股、信用利差与基准利率几部分组成（图表5）。现在长端美债与美元都已经回到高位、甚至逼近前期去年10月的高点，但金融条件仍处于低位（当前为99.6，低于去年10月高点100.7），主要的差距就是美股和信用利差上（图表6-8）。　　图表5：对比去年10月，名义美债利率已经回升过半资料来源：Bloomberg，中金公司研究部　　图表6：美元指数接近前期107高点，而金融条件差距大资料来源：Bloomberg，中金公司研究部　　图表7：金融条件未显著上涨的主要原因就是信用利差和美股市场资料来源：Bloomberg，中金公司研究部　　图表8：去年10月后利率快速回落的主要背景为高利率对需求的压制，导致主要经济数据接连低于预期资料来源：Bloomberg，中金公司研究部　　我们根据金融条件指数构成的权重静态测算，如果金融条件指数从当前的99.6重回去年10月高点100.7的话，美股市场回调8-10%至4700点附近，美国信用利差走阔50bp左右，可以达成这一“任务”（图表9）。试想，如果美股维持高位不回调，信用利差也不走阔的话，金融条件就无法有效收紧，那只会通过更高的长端利率来补偿，进而会对这两类资产造成更大力。大宗商品虽然不直接是金融条件指数的组成部分，但逻辑上也基本类似。　　图表9：信用利差走阔~50bp和美股下跌8-10%可以使得金融条件再度收紧资料来源：Bloomberg，中金公司研究部　　后续如何演变？如何提前布局？三季度后情形或好转；短债更好，长债次之，美股等回调充分　　静态推演，我们上文中金融流动性和金融条件两个模型，共同指向三季度后情形可能再度转好的可能性。一方面，美联储预计在6月启动缩表降速，有助于对冲当前的流动性拐点，使其再度改善（《美联储如何结束缩表？》）。另一方面，根据历史经验，当前金融条件的再度收紧，将在未来1到3个月内体现在实际增长压力与通胀和增长意外指数上（图表10）。实际上，随着美国30年按揭利率近期再度走高，作为近期美国需求好和通胀高的一个重要支撑的房地产成屋销售已经开始应声回落（图表11）。届时，经过各类资产回调后的“折返跑”，以及反映到对需求和价格的再压制，都可能使得降息交易重启，资产也可能会有更好机会，只不过我们依然提示不要再像年初那样预期过多和过快降息。　　图表10：金融条件较增通胀有一定领先性，金融条件的收紧最终可以压制需求和通胀资料来源：Bloomberg，中金公司研究部　　图表11：抵押贷款利率抬升后3月成屋销售再度转弱资料来源：Haver，中金公司研究部　　从资产角度，虽然可能还需要一段时间，但我们也要适时的逆向思考。如果布局下一轮降息交易的话，1）短端国债是更好的选择（再加息概率较小）；2）长端国债次之，可以适当等待（4.7%基本对应年内不降息，较为充分，去年5%高点对应的国债发债压力今年并不存在，因此期限溢价基本为零，图表12）；3）美股和美国信用债短期建议回避，我们测算美股4700点附近和美国信用债利差抬升50bp可以完成任务，回调后再介入；4）大宗商品同样抢跑严重，虽然不直接反应在金融条件指数中，但其推动商品价格上涨和需求好转逻辑，与美股和美国信用债一样，都需要回撤才可以促成降息的最终兑现。　　图表12：长债短期有冲高压力，4.5-4.7%基本对应不加息资料来源：CMEgroup，中金公司研究部　　当前，我们这一静态推演面临的最大变数，就是供给侧出现的巨大冲击（如地缘局势升级）导致通胀失控，使得单纯靠金融条件的自发和温和收缩就无法实现这一目的，也会加大资产价格的波动。　　本文作者：刘刚、王子琳，来源：中金点睛，原文标题：《美股回调有助于降息交易重启2024年4月15日~21日》　　刘刚S0080512030003　　王子琳S0080123090053　　风险提示及免责条款　　市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。股市回暖，抄底炒股先开户！智能定投、条件单、个股雷达……送给你>>海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP

"小小水蜜桃电视剧在线观看西瓜",界面新闻记者|朱咏玲界面新闻编辑|许悦--**--界面新闻记者|朱咏玲界面新闻编辑|许悦　　港股上市的女装集团赢家时尚从2024年开始披露单季度营运表现。该公司旗下有Koradior（珂莱蒂尔）、NAERSI（娜尔思）、NEXY.CO（奈蔻）等8个中高端女装品牌。　　赢家时尚披露，2024年第一季度，Koradior品牌流水（产品销售额）同比录得低个位数下滑，NAERSI和NEXY.CO分别录得中个位数和高个位数增长。这三大品牌是赢家时尚的主力品牌，合计贡献约七成营收。其他五个品牌流水合计录得低个位数增长。赢家时尚整体流水也实现低个位数增长。　　另据研报引用赢家时尚在电话会上公开的数据，赢家时尚第一季度收入规模达17亿元。其中，主品牌Koradior小幅下降3%，主要是由于该品牌在第一季度关闭了部分低质量门店；NAERSI和NEXY.CO分别录得5%和9%的增长；LaKoradior和新兴品牌FUUNNYFEELLN分别录得17%和21%的双位数增长；而ELSEWHERE、CADIDL和NAERSILING这三个年营收规模在四五亿元的中等体量品牌下降个位数。　　申万宏源指出，赢家时尚2024年第一季度的表现符合预期——在1月和2月高基数、3月天气影响春装换季需求、加盟商退货等因素干扰的情况下，仍能实现低个位数增长。　　但与以往相比，赢家时尚似有增速放缓的趋势。可参考的是赢家时尚与服装零售大盘的增速对比。2024年第一季度，服装鞋帽、针纺织品类社会消费品零售总额同比增长2.5%，与赢家时尚的低个位数相当。　　而在2023年上半年，赢家时尚整体增长15.26%，跑赢了同期服装鞋帽、针纺织品类社会消费品零售总额12.8%的增幅；2019年上半年，赢家时尚尚未收购NAERSI等品牌，可比的三个自有品牌Koradior、LaKoradior和ELSEWHERE的增幅分别在8%到19%之间，远高于同期服装鞋帽、针纺织品类社会消费品零售总额3%的增幅。　　赢家时尚过去五年业绩情况　　对于像赢家时尚这样一路增长的公司来说——赢家时尚营收从2014年上市当年的10.37亿元增至2023年的69.12亿元，年均复合增长率达23.5%；高速增长能持续多久、继续增长的空间在哪，总是值得关注的问题。　　从赢家时尚此前在2023年业绩发布会上透露的信息来看，其未来的增长点将来自现有品牌的店效增长（而非门店数量的增长），以及在现有八个品牌之外引入新品牌。　　赢家时尚的目标是在未来三年里将门店坪效提高一倍，而店效增长主要来自商品力的提升和渠道的优化。2023年，赢家时尚直营门店的店效同比增长28%，较2021年也增长13%。　　赢家时尚在前述业绩会上表示，赢家时尚在2021年和2022年复盘了公司过去十几年的发展，认识到了商品体系存在不足之处，于是在过去几年着重这方面的优化。包括完善数字化设施，为产品开发及反馈提供大数据支持；提供更多覆盖用户日常生活场景的产品；配合供应链的改善，进一步提升产品的质价比等。　　值得提到的是，赢家时尚表示此前旗下品牌的产品标价虚高，导致促销费用高，最后的实际售价也总是低于吊牌价；而如今的目标是要靠提升质价比来改善日常销售。这也是为何赢家时尚认为未来公司的毛利率不一定会更高，但利润率会继续优化。　　渠道的优化主要是两点：开大店、开好店，“好店”主要是指店铺位置条件好。此外，与开新店相比，赢家时尚近两年将重点放在了对现有店铺的优化上。2023年，赢家时尚线下门店数量净减少42间至1964间，其中200平方米以上的直营门店达361家，占直营店的24%。　　赢家时尚在前述业绩会上表示，2023年线下门店数量增长近10%，2024年门店面积的增长大概会延续这一趋势，增幅在10%至20%范围内，但不会对具体开店数量有预期。　　在引入新品牌方面，赢家时尚将目光转向了寻找“适合中国市场发展的”现有的国际品牌，计划将以合资、商标授权甚至收购等方式来开拓新品牌。目前赢家时尚正在进行新品牌的洽谈工作，仅透露新品牌将提供男女装，“满足高净值人群对运动休闲、商务通勤的跨场景服装需求”，预计会在2025年第一季度上市。　　时尚产业独立分析师、上海良栖品牌管理有限公司创始人程伟雄认为，像赢家时尚这种多品牌时尚集团，由于在产品开发、供应链等方面资源共享，旗下品牌难以做出真正的差异化，甚至集团内部品牌之间也存在竞争。因此在强势主品牌的主导下，第二、第三以及其他副品牌难以成长为主要力量。　　“引入新品牌也有培育周期，不是从国际引进的品牌一定能发展得好，最终还是要培育成自己的品牌。”程伟雄对界面新闻说。股市回暖，抄底炒股先开户！智能定投、条件单、个股雷达……送给你>>海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP

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作者：谷忆雪

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